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今早，港股交易盤前，先瑞達(dá)醫(yī)療發(fā)布一則重磅公告，短短時(shí)間內(nèi)刷爆了醫(yī)療界朋友圈。
據(jù)悉，波士頓科學(xué)將以每股２０港元收購先瑞達(dá)醫(yī)療不超過６５％股權(quán)，打響１８Ａ醫(yī)療器械收購第一槍。
平地一聲驚雷起！
誰都知道，過去的三年，港股１８Ａ公司經(jīng)歷了滿懷期待的上市，再到其后持續(xù)殺估值、喪失流動(dòng)性的煎熬，差一點(diǎn)就到了全軍覆沒的邊緣。這一單重磅的交易可謂“挽狂瀾于既倒，扶大廈之將傾”。
先瑞達(dá)這次與波科所達(dá)成的大多數(shù)股權(quán)高溢價(jià)交易，硬生生地開出了一條血路。
對１８Ａ上市企業(yè)而言，板塊價(jià)值或被重塑，前者為它們重新插上了想象的翅膀，打開了新的空間。從投資基金成功的退出事件來說，也為同業(yè)、各產(chǎn)業(yè)資本打開了新的視野，最終也為港股估值體系變化帶來新的巨大沖擊。
最終啟發(fā)了我們，港股公司不是必須在港股的系統(tǒng)內(nèi)尋求估值，若能找到新的錨點(diǎn)，在海外市場進(jìn)行估值，可能會(huì)有更高價(jià)值點(diǎn)，與同行業(yè)龍頭企業(yè)產(chǎn)生的協(xié)同可能會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于公司本身的價(jià)值，這就是該并購的靈魂所在。
從這一刻起，１８Ａ宣告破殼重生。
劃時(shí)代的重磅里程碑事件
先來看一下這份重磅公告寫了哪些關(guān)鍵信息。
１２月１２日，波士頓科學(xué)（紐交所： ＢＳＸ）與先瑞達(dá)醫(yī)療科技（港交所： ６６６９）聯(lián)合宣布，波科將發(fā)起部分要約，以每股２０港元收購先瑞達(dá)不超過６５％股份的多數(shù)股權(quán)。交易價(jià)格對應(yīng)先瑞達(dá)整體股權(quán)估值約８億美元（約合６２．２９億港元），較上一交易日收盤價(jià)格溢價(jià)３２％。較交易談判ＬＯＩ確定日收盤價(jià)格溢價(jià)１０２％。
據(jù)統(tǒng)計(jì)，本次交易是２０１４年以來跨國企業(yè)針對中國醫(yī)療器械公司規(guī)模最大的收購交易，也是２０１４年以來中國醫(yī)療行業(yè)規(guī)模最大的香港公開市場收購交易，更是過去５年唯一一單跨國企業(yè)針對中國上市公司的收購。
值得注意的是，在港股醫(yī)療大健康板塊經(jīng)歷一年深度回調(diào)后，近兩個(gè)月開啟反彈行情，而先瑞達(dá)則早于板塊行情率先企穩(wěn)。
根據(jù)ＷＩＮＤ數(shù)據(jù)顯示，先瑞達(dá)醫(yī)療在股價(jià)上率先止跌，從２０２１年第四季度開始，公司的跌幅遠(yuǎn)小于１８Ａ跌幅以及創(chuàng)新醫(yī)療器械表現(xiàn)。而經(jīng)過上半年多地疫情反復(fù)后，在近半年外部行情板塊輪動(dòng)加速情況下，先瑞達(dá)股價(jià)走勢依舊表現(xiàn)強(qiáng)勢，股價(jià)漲幅超１７５％，遠(yuǎn)跑贏恒生指數(shù)、１８Ａ以及創(chuàng)新醫(yī)療器械表現(xiàn)。
隨著先瑞達(dá)發(fā)布公告后，公司股價(jià)當(dāng)日開盤跳漲１５％，有望延續(xù)這一輪領(lǐng)先的反轉(zhuǎn)行情。
走出新發(fā)展路徑，重塑估值體系
回到文章開始的問題，這件事背后透露出什么信號？
回答這個(gè)問題，首先得看一下目前１８Ａ所處的處境。
２０１８年，港交所新設(shè)１８Ａ章程，允許未盈利生物科技公司赴港上市。如今，已經(jīng)有上百家企業(yè)遞交招股書，超５０家企業(yè)已經(jīng)正式掛牌上市，其中５家企業(yè)已經(jīng)成功盈利，摘除“－Ｂ”代號。
長遠(yuǎn)來看，這些１８Ａ企業(yè)的發(fā)展路徑，都是從早期的專注研發(fā)的Ｂｉｏｔｅｃｈ，逐步走向的商業(yè)化階段，最后由“小而美”走向“大而全”的細(xì)分領(lǐng)域佼佼者。
然而，從目前整體１８Ａ的資金使用率情況來看，能夠通過這條路走出的將會(huì)是少數(shù)，絕大部分都存在一定的危機(jī)，有些甚至可能燒錢速度遠(yuǎn)超預(yù)期商業(yè)化速度，倒在商業(yè)化黎明前。
根據(jù)各公司中報(bào)公告數(shù)據(jù)顯示，在港股１８Ａ公司中，將公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物與公司費(fèi)用（研發(fā)＋營銷＋財(cái)務(wù)費(fèi)用）比值進(jìn)行對比，介入領(lǐng)域上市公司（歸創(chuàng)通橋、沛嘉醫(yī)療、先瑞達(dá)醫(yī)療、心瑋醫(yī)療）資金費(fèi)用率處于整體中上層水平，遠(yuǎn)優(yōu)于許多還處于熱門賽道內(nèi)卷的Ｂｉｏｔｅｃｈ。
而先瑞達(dá)與波士頓科學(xué)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的第二種發(fā)展路徑，或?qū)閯?chuàng)新醫(yī)療器械形成示范帶頭作用。
醫(yī)療器械屬于高壁壘精密制造業(yè)，需要跨學(xué)科人才，完善的配套工業(yè)生產(chǎn)基地，核心的技術(shù)研發(fā)，才能組成足夠高的護(hù)城河。其技術(shù)研發(fā)為改進(jìn)型進(jìn)步，不斷在現(xiàn)有基礎(chǔ)上進(jìn)行升級和進(jìn)步，與工業(yè)基礎(chǔ)，產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展相關(guān)，也與公司的硬實(shí)力相關(guān)，多數(shù)由產(chǎn)業(yè)龍頭引領(lǐng)。器械龍頭進(jìn)入新市場成功概率更高，平臺(tái)的搭建是醫(yī)療器械行業(yè)的核心競爭力。
先瑞達(dá)的事件表明，在１８Ａ正在走向兩級分化的情況下，發(fā)展路徑還能走第二種道路，那就是Ｂｉｏｔｅｃｈ直接與行業(yè)龍頭通過入股的形式強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，強(qiáng)化自身的銷售渠道與資源優(yōu)勢，從而取得更好的發(fā)展機(jī)遇。
此外，此舉也是對于眾多創(chuàng)新醫(yī)療器械的一個(gè)積極信號，那就是只要在細(xì)分領(lǐng)域做的足夠優(yōu)秀，是金子總會(huì)發(fā)光，創(chuàng)新醫(yī)療器械的發(fā)展道路還是可期。
最后，透過交易對價(jià)看本質(zhì)，那就是港股估值體系正在重塑。
根據(jù)ＷＩＮＤ數(shù)據(jù)顯示，港交所上市的１８Ａ企業(yè)中，上市至今沒有破發(fā)的不到十家，上市后腰斬的公司不在少數(shù)，６３．０４％的１８Ａ上市企業(yè)已經(jīng)跌幅超過５０％。
除去外部美聯(lián)儲(chǔ)加息、內(nèi)在港股流動(dòng)性不足等客觀原因外，港股市場對于１８Ａ的估值體系認(rèn)知偏差嚴(yán)重。
從此次交易對價(jià)就可以看出，相較于全部市值不足５０億港元而言，擁有生物科技類投資豐富經(jīng)驗(yàn)的海外機(jī)構(gòu)，給予先瑞達(dá)的估值更高，整體股權(quán)估值約８億美元（約合６２．２９億港元）。
而對于其他有興趣投資港股醫(yī)療大健康領(lǐng)域的機(jī)構(gòu)而言，先瑞達(dá)的案例或會(huì)影響整個(gè)一二級市場的估值。
為什么會(huì)是先瑞達(dá)？
如果說港股估值正在重塑，那么為什么是從先瑞達(dá)出發(fā)？換句話來問，國際醫(yī)療器械巨頭看中中國市場，為什么率先選中了先瑞達(dá)？
筆者認(rèn)為，無外乎是先瑞達(dá)同時(shí)擁有賽道前景廣，國產(chǎn)率低，自身資質(zhì)佳三重屬性，有望在差異化創(chuàng)新的時(shí)代中脫穎而出。
首先，先瑞達(dá)所處的血管介入領(lǐng)域，是一個(gè)被低估的黃金賽道。
從需求端來看，患者需求旺盛。中國是血管疾病市場中高發(fā)病率的國家，根據(jù)Ｆｒｏｓｔ ＆ Ｓｕｌｌｉｖａｎ數(shù)據(jù)顯示，中國血管疾病患病人數(shù)超４．７億人，進(jìn)行血管介入治療的手術(shù)量突破１３０萬例，從如此大的基數(shù)上來看，這一塊市場潛力巨大。
從供給端來看，全球范圍內(nèi)行業(yè)天花板高，向上增長空間廣。根據(jù)Ｅｖａｌｕａｔｅ Ｍｅｄｔｅｃｈ數(shù)據(jù)顯示，全球ＴＯＰ１０醫(yī)療器械領(lǐng)域中，ＩＶＤ、心血管、影像診斷位列全球前三，２０２４年市場容量分別為７９６０億美元、７２６０億美元以及５１００億美元，２０１７年至２０２４年復(fù)合增長率分別達(dá)到６．１％、６．４％以及３．７％。
其次，血管介入領(lǐng)域在血管介入領(lǐng)域中的外周介入以及神經(jīng)介入領(lǐng)域國產(chǎn)化率低，藍(lán)海市場可期。
有數(shù)據(jù)表明：當(dāng)前，超過三分之一器械產(chǎn)品的國產(chǎn)化率不足一半，提供巨大替代空間，隨著國產(chǎn)器械持續(xù)規(guī)范化與滲透率提升，有機(jī)會(huì)將逐步滿足國內(nèi)臨床需求，到那個(gè)時(shí)候或?qū)⒅v述的是出口替代與海外突破的新故事，而它更將注定成為這個(gè)產(chǎn)業(yè)后續(xù)長期發(fā)展的新邏輯。
根據(jù)西南證券統(tǒng)計(jì)，目前我國醫(yī)療器械除了部分領(lǐng)域（如冠脈支架、監(jiān)護(hù)儀、生化診斷、ＤＲ、骨科創(chuàng)傷類等）國產(chǎn)化率超過５０％，其他產(chǎn)品的國產(chǎn)化率不高，部分龍頭市場份額僅為個(gè)位，其中包括以藥物球囊、起搏器、神經(jīng)介入、外周介入等為代表的血管介入領(lǐng)域等。
雖然國產(chǎn)品牌市場占比較低，但一些新興醫(yī)療器械企業(yè)正在以超越Ｂｅｓｔ－ｉｎ－Ｃｌａｓｓ以及Ｆｉｒｓｔ－ｉｎ－Ｃｌａｓｓ的技術(shù)水平奮力追趕，國產(chǎn)替代加速前進(jìn)。
以外周血管介入領(lǐng)域?yàn)槔蟛糠趾诵漠a(chǎn)品長期被外資壟斷，其中，靜脈疾病領(lǐng)域，進(jìn)口廠商如美敦力、巴德、波科等外企占比超過９５％。當(dāng)前，我國大部分醫(yī)用高分子材料特別都依賴進(jìn)口，但已有本土企業(yè)成功突圍。以先瑞達(dá)醫(yī)療為例，公司已實(shí)現(xiàn)上游原材料供應(yīng)鏈自主可控，進(jìn)而突破卡脖子技術(shù)，已開發(fā)出５個(gè)打破進(jìn)口壟斷或早于外資品牌的高端器械。
最后，先瑞達(dá)無論是研發(fā)管線布局還是商業(yè)化能力上，表現(xiàn)佳。
從產(chǎn)品布局上來看，先瑞達(dá)醫(yī)療開發(fā)了血管外科、心臟科、腎臟科、神經(jīng)科及男科領(lǐng)域共五個(gè)治療領(lǐng)域的全面產(chǎn)品線，并計(jì)劃將產(chǎn)品供應(yīng)從治療器械、手術(shù)器械擴(kuò)展到五個(gè)治療領(lǐng)域的 血管介入手術(shù)的其他輔助器械產(chǎn)品。
從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上來看，公司 ２０２２ 年上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 １．７５ 億元，較 ２０２１年同期同比增長 ２５．０６％；實(shí)現(xiàn)凈利潤 ３１０９．６萬元，成功扭虧為盈，成為１８Ａ企業(yè)中前幾批的實(shí)現(xiàn)盈利的企業(yè)。
值得注意的是，先瑞達(dá)不僅在國內(nèi)突破卡脖子技術(shù)，走高端路線提高國產(chǎn)替代率，更是率先出海，著眼于全球市場。截止２０２２中報(bào)，公司已累計(jì)在全１２個(gè)國家完成商業(yè)化，未來有望在全球（尤其是歐洲及美國）拓寬銷售，擴(kuò)張滲透率，為業(yè)績提供長遠(yuǎn)增長動(dòng)力。
小結(jié)
即將過去的２０２２年，對于許多１８Ａ公司而言，或許是一個(gè)不折不扣的寒冬。
一方面，在美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息下，醫(yī)療大健康板塊估值整體下移，二級市場交易冷淡，對比上市敲鐘時(shí)的估值不可同日而語。另一方面，在“內(nèi)卷”加速的研發(fā)創(chuàng)新中，一級市場更關(guān)注于企業(yè)能否走出差異化創(chuàng)新之路，否則估值也會(huì)大打折扣。與此同時(shí)，許多創(chuàng)新企業(yè)在研發(fā)時(shí)的燒錢如流水，能否支撐到商業(yè)化成為一個(gè)未知數(shù)。如何活下去，成為一個(gè)急迫的課題。
先瑞達(dá)與波士頓科學(xué)的這番舉動(dòng)，一則告訴１８Ａ企業(yè)，除了自己發(fā)展以外，尋求外部合作的模式也可以發(fā)展的很好。更深的背后則是透露著一件事：酒香不怕巷子深。好的企業(yè)還是能夠給予好的定價(jià)，也可能帶動(dòng)整個(gè)港股市場的估值重塑。
算起來，這筆交易也是可以說占據(jù)天時(shí)地利人和了。在黃金賽道的血管介入領(lǐng)域，國產(chǎn)替代率尚低，天花板高而市場增速快，競爭格局不激烈，可以說是天時(shí)。頂層設(shè)計(jì)暫不將創(chuàng)新醫(yī)療器械納入集采，給予足夠的創(chuàng)新發(fā)展空間，可謂是地利。而先瑞達(dá)自身走國產(chǎn)替代的高端路線，除了可以不被技術(shù)“卡脖子”外還能走出國門實(shí)現(xiàn)商業(yè)化盈利，可謂是人和。如此天時(shí)地利人和，也難怪ＣＰＥ退出可以達(dá)成６２億港元的交易對價(jià)。
對此，ＣＰＥ醫(yī)療健康投資負(fù)責(zé)人唐柯表示，“先瑞達(dá)是ＣＰＥ美元ＩＩＩ基金的首個(gè)控股項(xiàng)目，相較今年談判時(shí)１００％的溢價(jià)也是波士頓科學(xué)對公司蘊(yùn)涵的產(chǎn)品、科技、團(tuán)隊(duì)、人文的肯定。嚶其鳴矣，求其友聲。希望有更多１８Ａ公司、創(chuàng)新醫(yī)療器械公司攜手同行，銳意進(jìn)取，得到國際ＭＮＣ的估值重塑，最終也為港股估值體系的變化帶來一份的春意。”
或許，這只是一個(gè)時(shí)代的縮影，也是一個(gè)新玩法的開始。
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